Česká národní banka by uvolnění koruny neměla dlouho odkládat

Návrat na Newsletter Říjen 2015

Myslí si na základě švýcarských zkušeností hlavní ekonom Swiss Lifu Marc Brütsch, který poskytl rozhovor časopisu Ekonom.

Švýcarsko se naučilo žít s dlouhodobým tlakem na posílení franku, míní hlavní ekonom švýcarské finanční skupiny Swiss Life Marc Brütsch. Tamní ekonomiku to ale paradoxně tlačí k větší efektivitě a inovacím. Poté co švýcarský frank v reakci na lednové rozhodnutí Švýcarské národní banky (SNB) opustit politiku slabé měny skokově zpevnil vůči euru až o 40 procent, si Švýcaři odsouhlasili prodloužení pracovní doby o dvě hodiny týdně. Mezitím se situace zklidnila a frank je dnes silnější už jen asi o 12 procent. Důvodem je zlepšující se výhled ekonomiky eurozóny. Této příznivé situace by měla podle Brütsche využít i Česká národní banka a příliš dlouho neváhat s opuštěním svého kurzového závazku.

Jak v kontextu švýcarských zkušeností hodnotíte politiku ČNB, kdy už dva roky nedovoluje koruně posílit pod hranici 27 korun za euro a hodlá v tom pokračovat ještě nejméně jeden rok?
Jako vnější pozorovatel mám dojem, že důvěryhodnost kurzového závazku a toho, co Česká národní banka říká, je celkem vysoká. Což je důležitá věc, pokud má taková politika fungovat. Švýcarská měna byla ale v době evropské dluhové krize využívána mnohem více jako bezpečný přístav, než je tomu v případě české koruny. Myslím si, že v tomto smyslu má ČNB o něco méně práce než Švýcaři. Na rozdíl od České republiky nebyla také ve Švýcarsku nikdy hlavní motivací pro oslabení měny snaha zabránit deflaci. Ve Švýcarsku totiž všichni víme, že je tamní cenová hladina tak jako tak příliš vysoká.

V čem si jsou situace obou zemí naopak podobné?
Těch podobností je myslím mezi Švýcarskem a Českem spousta. Důvodem je to, že se měnová politika v příštím roce a půl bude plně odvíjet od toho, co udělá Fed. A podle toho se zařídí i ECB. Jestliže ta rozšíří svůj program kvantitativního uvolňování, dostane to pod tlak jak Švýcarsko, tak Česko a obě centrální banky budou muset reagovat. Možnost zavedení negativních sazeb v Česku, jak jsem pochopil, není úplně na pořadu dne. My je už máme a má to samozřejmě neblahý dopad na penzijní fondy a penzijní systém. Tímto opatřením se SNB snaží vypudit investory. Taková situace ale může být zároveň chápána jako vyjádření úspěchu dané ekonomiky. Svým způsobem je tak to, co dnes tyto dvě centrální banky řeší, luxusní problém. Můj základní scénář ale počítá s tím, že Fed začne ještě do konce roku utahovat měnovou politiku, a tím pádem nebude ECB muset rozšiřovat svůj program kvantitativního uvolňování. V tom případě nebude ani ČNB pod takovým tlakem, aby politiku slabé koruny opět prodloužila.

Jak zpětně vidíte rozhodnutí SNB z 15. ledna vzdát se po třech a půl letech kontroly nad kurzem?
Myslím si, že to bylo dobré rozhodnutí. Původně to byl pro Švýcarsko a jeho ekonomiku šok. V posledních několika měsících ale euro vůči franku posiluje. Hlavním důvodem je jistota, že dochází k oživení evropské ekonomiky. Domnívám se, že švýcarská ekonomika může se současným kurzem docela dobře fungovat po další dva až tři roky.

Co podle vás skutečně přimělo švýcarskou centrální banku k lednovému rozhodnutí?
Byly to jistě devizové rezervy, které narostly víc než kdekoliv jinde na světě. SNB navíc čelila výhledu, že ECB oznámí program nákupu dluhopisů, a blížícím se volbám v Řecku. To by bývalo mohlo vést k situaci, že by se už tak vysoké devizové rezervy téměř zdvojnásobily, pokud mělo Švýcarsko ubránit spekulativní útoky na frank. Švýcarská centrální banka je zvláštní případ. Je vlastněna kantony, jejichž rozpočty částečně spoléhají na dividendy placené právě centrální bankou. Jakmile vzniká riziko výrazné ztráty SNB, znamená to obrovský problém.

Dá se tedy vůbec říct, že je SNB nezávislá? Nemá v tomhle ČNB skutečně výhodu, jak sama tvrdí?
V tom, co SNB dělá, je opravdu nezávislá. Ale existuje tady ona zvláštní majetková konstrukce, o které si myslím, že by se jí sama centrální banka v budoucnu ráda zbavila. Kvůli ní si byla SNB vědoma toho, že by to byl problém, pokud by se některé kantony dostaly do rozpočtových potíží nebo do deficitu, protože jim SNB nevyplácí dividendu.

Švýcarský frank bezprostředně po uvolnění kurzu výrazně posílil. Doporučil byste proto ČNB spíše postupné snižování spodní hranice kurzu?
Myslím si, že to nemůže fungovat. Podle mě je vždycky lepší čistý řez. Na základě toho, čím si prošla SNB, si myslím, že postupné uvolňování kurzu by trhy interpretovaly jako znak slabosti a otevřelo by to jen další prostor pro spekulace.

Švýcarská centrální banka se ale v létě stejně musela k intervencím na čas vrátit…
To ano, ale jen ve velmi omezené míře. Načasování vystoupení z režimu slabého franku nebylo vůbec špatné, protože už v prvním pololetí letošního roku bylo jasné, že se Evropa vrací k růstu. Pokud chcete opět zavést volně plovoucí kurz měny, tak by to mělo být ve chvíli, kdy se vnější ekonomika zvedá. Proto si myslím, že by to ani ČNB neměla příliš dlouho odkládat. Pokud se totiž i ceny energií a komodit začínají vracet k růstu, není už nutné obávat se deflace. V eurozóně lze už dokonce pozorovat i jisté inflační tlaky. Podle mě to signalizuje, že budeme v příštích letech svědky návratu inflace.

Bylo správné aktivistické chování centrálních bank, které přistoupily k opatřením jako záporné úrokové sazby, nákupy státních dluhopisů a oslabování měn?
Obecně vzato to bylo něco, co udělat musely, pokud chtěly zabránit hlubší recesi. Ale v takových krizích možná někdy děláte víc, než musíte. Jsem proto přesvědčený, že Fed a Bank of England měly začít normalizovat měnovou politiku už před nějakými 12 až 18 měsíci.

Nevytváří ale taková politika tržní nerovnováhy a „bubliny“? Šéf Bundesbanky Jens Weidmann varoval, že politika ECB uměle drží při životě neperspektivní firmy, a ohrožuje tím konkurenceschopnost eurozóny.
Ano, je to problém. Další nerovnováhou jsou náklady na dluh, které se někde dostaly na směšně nízkou úroveň, a příliš rychlý růst cen nemovitostí, zejména v Evropě. I proto si myslím, že by bylo vhodné vrátit se k normální měnové politice.

Jak těžké procitnutí to bude pro ekonomiky, až přestanou být „dopovány“ těmito nestandardními nástroji?
Bude to nesmírně těžké. Ale je tady důležitá okolnost, která by to mohla ulehčit, a to jsou nízké ceny energií. Pokles cen ropy dosud nikdy nesignalizoval nástup recese, spíš naopak. Trhy jsou už ale dnes nervóznější než centrální banky. To vedlo od srpna k nemalému utažení tržních měnových podmínek.